Выбор видов источников финансирования инвестиционного проекта в условиях неопределенности и риска

Выбор видов источников финансирования инвестиционного проекта в условиях неопределённости и рискаВиды источников финансирования прямых инвестиций. Одной из проблем российских предприятий является дефицит собственных средств для осуществления финансирования инвестиционной деятельности.

Поэтому большой интерес представляет определение стратегии финансирования основных средств из внешних источников финансирования, привлечение которых привело бы к наилучшему финансовому результату (т.е. определение оптимального в конкретном случае источника привлечения инвестиций).

Исходя из того, какие источники финансирования основных средств будут выбраны, будет определяться денежный поток (CF) всего инвестиционного проекта.

Так, например, при использовании собственных средств финансовый поток, соответствующий решению о приобретении основных средств в период t, будет рассчитываться так:

CF (t) = (1 – τП)(Rt – Ct – Dt) +  Dt = (1 – τП) CFt +  τП Dt , где

Rt — объём продаж за период;
Ct — издержки (фиксированные и переменные);
Dt — величина амортизации в период t;
τП — налог на прибыль.

Учёт амортизации в расчёте денежного потока для инвестиционного проекта будет отражать экономию в виде так называемого «налогового щита».

Денежный (финансовый) поток с учётом привлечения акционерного капитала имеет вид:

CF (t) = (1 – τП)(Rt – Ct – Dt) +  Dt – Дакц= (1 – τП) CFt – Дакц+  τП Dt , где

Дакц — дивиденды по акциям (привилегированным и обыкновенным).

Денежный (финансовый) поток предприятия, использующего заёмный капитал в виде банковского кредита, определяется следующим образом:

CF (t) = (1 – τП) CFt +  τП Dt + τП r З, где

З — количество заёмного капитала, взятого под проценты r;
τП r З — размер налогового щита, возникающего при использовании заёмного капитала.

Что касается долгосрочных кредитов, то проценты по ним уплачиваются за счёт прибыли, оставшейся в распоряжении предприятия после уплаты налогов и других обязательных платежей. Это ставит обязательства по выплате кредита в прямую зависимость от размеров будущей прибыли инвестиционного проекта.

Лизинговые операции можно рассматривать в качестве источника, альтернативного кредитным ресурсам при приобретении основных средств.

Денежный (финансовый) поток предприятия (CF(t)), использующий заёмный капитал в виде лизинговых операций, определяется формулой:

CF (t) = (1 – τП)(Rt – Ct – Lt) = (1 – τП) CFt +  τП Lt , где

Lt – лизинговый платёж за период.

Анализ и определение того или иного вида источника прямых инвестиций должно происходить на основании обширного исследования альтернативных инвестиционных проектов, отличающихся только видами финансовых ресурсов при прочих равных условиях.

При планировании привлечения прямых инвестиций имеет смысл рассматривать все возможные способы их финансирования с целью определения варианта наиболее эффективного источника или сочетания источников (собственные средства, заёмные средства, собственные + заёмные средства). Финансовый менеджер может разработать несколько вариантов проектов в соответствии с различными сценариями его финансирования. После определения наиболее оптимального сценария проекта он принимается как базовый.

Учёт неопределённости и риска при прогнозировании и планировании источников финансирования инвестиций

Прогнозирование и планирование финансирования инвестиций зачастую осуществляется на долгосрочную перспективу, при этом принятие финансового решения по источникам финансирования основных средств происходит на первых этапах реализации проекта. Поэтому при осуществлении стратегии финансирования необходимо иметь чёткую поэтапную систему управления финансовыми ресурсами. Такая система будет является встроенным алгоритмом в общую модель прогнозирования и планирования прямых инвестиций, где финансовой задачей выступает выбор источников финансирования основных средств в условиях неопределённости и риска.

В условиях вероятностной неопределённости чистая приведённая стоимость определяется как ожидаемая величина с использованием статистического аппарата. Заметим, что для каждого разработанного сценария параметры проекта и внешней среды известны (а, следовательно, нет риска в каждом конкретном сценарии. Считается, что риск заложен в том, что неизвестно, какой сценарий будет реализован), соответствующие денежные потоки детерминированы, поэтому при определении любого из возможных эффектов разновременные затраты и доходы следует дисконтировать по безрисковой норме дисконта. Так как включение премии за риск в ставку дисконтирования приведёт к двойному счёту.

Сравнительный анализ существующих методов оценки риска инвестиционных проектов показал, что для поставленной задачи целесообразной методикой выступает имитационное моделирование рисковых ситуаций.

Выделим этапы имитационного моделирования:

1. На первом этапе определяются ключевые факторы, определяющие реализацию инвестиционного проекта. Для этого можно применить анализ чувствительности ко всем факторам проекта (цене реализации, рекламному бюджету, объёму продаж, себестоимости продукции и т.д.), для чего можно использовать специализированные программные пакеты расчёта, например, Project Expert. К ключевым факторам будут относиться те из них, изменения которых приведут к наибольшим значениям отклонения чистой текущей стоимости (NPV).

2. На следующем этапе устанавливаются экстремальные значения (максимальные и минимальные) для выбранных ключевых факторов и задаётся характер их функции распределения вероятностей. Для упрощения расчётов обычно используется нормальное распределение, которое обладает такими свойствами, как симметричность распределения относительно математического ожидания, очень малая вероятность существенных отклонений случайной величины от центра распределения. Однако, надо понимать, что не все экономические и финансовые процессы предполагают нормальный закон распределения, поэтому в некоторых случаях целесообразнее выбирать более подходящую функцию распределения для описания того или иного явления в ущерб упрощению вычислений, но с целью существенного увеличения уровня адекватности имитационной модели.

3. Затем на основании выбранного распределения проводится имитация (компьютерное моделирование) ключевых факторов и в соответствии со случайными смоделированными значениями ключевых факторов производится расчёт значения NPV.

4. На основе полученных в результате имитации данных производится их статистическая обработка и рассчитываются параметры, количественно характеризующие риск проекта (математическое ожидание NPV, дисперсия, среднеквадратическое отклонение σ и т.д.). (Используя правило «трёх сигм», значение случайной величины, в данном случае — NPV, с вероятностью, близкой к 1, будет находиться в интервале [M-3σ ; M-3σ]).

5. На заключительном этапе с использованием стандартных функций MS Excel проводится экономико-статистический анализ результатов имитации.

Алгоритм имитационного моделирования и анализ результатов осуществляется для различных альтернативных проектов капиталовложений, отличающихся источниками финансирования, с целью выбора менее рискованного. Таким образом, можно выбрать оптимальный (по критерию рискованности) источник финансирования.

Алгоритм выбора источников финансирования и реализации инвестиционного проекта в условиях неопределённости и рисков:

– На первом этапе необходимо определить размеры источников финансирования основных средств. Далее следует рассмотреть имеющиеся альтернативы в финансировании и определить денежные платежи (финансовые потоки) для каждой альтернативы на протяжении всего действия проекта.

– На втором этапе отбираются контролируемые параметры плана производства и плана продаж продукции с учётом того, что успех реализации проекта зависит от множества переменных величин, которые образуют исходные данные в описании системы, но на самом деле не могут считаться полностью контролируемыми параметрами. К числу таких параметров относятся: объём продаж, цена продукции, издержки, налоги, уровень инфляции и многие другие.

– На основе имитационного моделирования определяется ожидаемый чистый денежный поток

– Для выбора оптимального источника финансирования основных средств будем использовать функцию полезности:

Функция полезности зависит от двух переменных (математического ожидания величины NPV и среднего квадратического отклонения), т.е. имеет вид U = U (NPV, σ) и удовлетворяет следующим очевидным требованиям:

1. Функция полезности неотрицательна на всей области определения

2. При увеличении NPV и постоянном σ функция полезности возрастает (условно говоря, при фиксированном риске доходность растёт)

3. При увеличении σ и постоянном NPV функция полезности убывает (условно говоря, при фиксированной доходности растёт риск).

Для установления зависимости U = U (NPV, σ) будем использовать следующий алгоритм.

При проведении имитационного моделирования предполагаемых проектов, реализуемых различными источниками финансирования, выводы об оптимальном источнике делаются исходя из получения одного из результатов:

· если значения ожидаемых NPV (математических отклонений M(NPV) ) альтернативных проектов равны, то на выбор оптимального источника будет влиять значение предполагаемых потерь того или иного проекта (риск). Таким образом, функция полезности, исходя из упомянутых условий, будет зависеть только от одной переменной σ и иметь следующий вид:

U (σ) = 1 / (3σ) → max

· если значения NPV различны, то сравнительный анализ альтернативных проектов предполагает определение вида функции полезности, зависящей от двух переменных  – ожидаемой NPV и значений предполагаемых потерь.

Функция полезности — мультипликативна, т.е. имеет вид произведения двух переменных.

Согласно требованиям к построению функции полезности, аналитическое выражение для функции полезности будет иметь вид:

U (NPV, σ) = NPV*exp(-3σ / NPV) → max.

Эффективность применения указанного метода анализа и выбора источников финансирования и реализации инвестиционного проекта в условиях неопределённости и рисков обусловлена тем, что она может быть легко реализована, например, в среде MS Excel или других программных продуктах, позволяющих обрабатывать данные и собирать необходимую статистику, а универсальность математического алгоритма, используемого в методе, способствует применению его для широкого спектра ситуаций неопределённости, а также модификации при необходимости и использовании дополнительных средств анализа.

Подобные подходы определения вида источника финансирования для осуществления инвестиций могут быть полезны и при проведении операций на финансовых рынках, например, когда решается вопрос об эффективном использовании финансового рычага (ливеридж), о реинвестировании доли капитала от полученной прибыли в торговлю, о привлечении внешнего капитала на определённых условиях и т.д.

Автор: Авдюшкин Александр
(с) BE in trend

Оцените статью
Adblock
detector